市赚率绝非万能还需五大隐形参数来辅助（市赚率实战第6篇）

  为了学习巴菲特，我发明了一个叫作“市赚率”的估值参数。其公式为：市赚率=市盈率/净资产收益率（PR=PE/ROE）。考虑到ROE是个百分数，所以市赚率的真实公式其实是：PR=PE/ROE/100。巴菲特4折5折6折买股，我也照猫画虎4折5折6折买股。

  巴菲特唯二给出过内在价值的股票只有和中国石油，目前有且仅有市赚率能够完美解析。不过即便如此，市赚率也绝非万能，还需五大隐形参数来辅助！

  假设有A、B、C三家公司，恒定ROE均为30%，投资者所要做的就是10年前按照1PR市赚率将其从市场先生那里购买来，10年后再按照1PR市赚率将其卖回给市场先生。在这10年间，如果A、B、C三家公司的股利支付率分别是100%、50%、0%，并且不收红利税，同时每年分红仍以1PR进行买入。那么，A、B、C三家公司在10年后的投资复利分别为3.33%、16.67%、30%。

  A公司的投资复利最低，只有3.33%。它的投资复利与ROE完全无关，只与股息率有关。B公司的投资复利中等，“投资复利=ROE×（1-股利支付率）+股息率=16.67%”。B公司50%的股利支付率，也最为贴近真实的生活，前几年的贵州茅台与其很像。C公司的投资复利最高，高达30%。这也符合芒格所说的：“时间拉长，ROE≈投资复利”。但在真实的生活中，这样的公司几乎没有。

  综上所述，在ROE相对来说比较稳定的前提下，增长率越高，投资复利就会越接近ROE；增长率越低，投资复利就会越接近股息率。考虑到案例当中的B公司最为接近真实的生活，所以笔者经常会以B公司作为标杆。也就是说，市赚率对于净利润增长率的要求，至少也要达到ROE的一半。举个例子，30%的ROE，多年平均净利润增长率至少也要15%。

  看到这里，有些读者会问：为何不将如此重要的增长率作为显形参数？以贵州茅台为例，最近几年的ROE十分稳定，普遍都在30%左右。反观增长率，则在12%～30%之间，极其不稳定。如果把增长率作为显形参数，就会大幅影响估值结果。

  除此之外，如果把安全边际大幅度提高，10年前以0.5PR买入，10年后以1PR卖出。如果想要实现20%以上的投资复利，就会发现市赚率对增长率的要求大幅度降低。30%的ROE，仅需实现ROE数值1/4的增长率（7.5%）；20%的ROE，仅需实现ROE数值1/3的增长率（6.67%）；15%的ROE，仅需实现ROE数值1/2的增长率（7.5%）。上述3种情况如果模糊正确一下，5折买股时市赚率对增长率的要求就会降低至7%左右。非常巧合的是，巴菲特在2016年投资苹果公司之前，为旗下投资经理托德提出了三个问题。其中一个问题就是：哪些公司未来能够得到7%的复合增长率？这就从另一方面代表着，若投资的人总能以5折市赚率买股，那么市赚率对增长率的要求便可降低至7%左右！

  巴菲特口头上十分厌恶“高负债”，但却买了一堆的保险和银行。不要看他说什么，还要看他做什么。所以跨行业对比负债率，并没有实际意义。有鉴于此，负债率建议还是不要超过行业平均值，最近几年暴雷的地产股皆是如此，比如恒大。考虑到巴菲特投资富国银行的成功案例，拨备覆盖率低于300%的银行股基本不用考虑。目前来看，六大行里只有农业银行邮储银行。股份行里则有很多高拨备，比如招商银行。

  巴菲特经常念叨喜欢把长期国债利率作为折现率估值股票。简单来说，就是低利率环境能提高股票市场对高估值的容忍度，反之亦然。根据DCF计算器的数据测算，低利率环境下，市赚率的合理估值会上移至1.1PR～1.4PR之间。2021年疫情最严重时，美元利率接近为零，美股暴涨。芒格当时表示：利率这么低，我宁愿持有（略微高估的）股票！

  反观高利率环境下，市赚率的合理估值则会下移至0.7PR～0.9PR之间。上世纪80年代，巴菲特曾在股东信里分析过两个案例，合理估值均为0.8PR左右，也刚好符合当时的高利率环境。

  前两年，港币定存利率高达5%，当时再去买股息率低于5%的H股就显得不太明智了。在高利率环境下，投资标的的股息率最好超过利率。这样一来，最起码也能享受到超越银行的“利率”，同时还能享受到企业内在价值的增长，甚至还可能享受到低估股票的估值修复，可谓是一举三得。

  不得不说的是，除了ROE，巴菲特在股东信里最常提到的就是股息率。所以很多人都误以为，脱离ROE仅仅依靠股息率便可分析出巴菲特投资案例的内在价值，但却始终不得其果。只因巴菲特虽然很看重股息率，但却只是隐形参数。

  巴菲特在股东手册里坦言：可以把ROE看作是内在价值的增长率。所以说，那些ROE稳增长的股票，便可适当高估。举例来说，20%的ROE增长率，1.2PR才算高估。反之则是：-20%的ROE增长率，0.8PR就算高估了。

  不得不说的是，市赚率并不适合估值成长股，反倒是PEG更适合。但如果能把ROE增长率也考虑进去，市赚率便可捕捉到少量的成长股！

  本文最后要说的是，市赚率的五大隐形参数都存在很多问题。增长率不稳定、负债率无法跨行业对比、长期国债利率短短几年就能翻N倍（2020～2023年的美元）。所以说，市赚率的“隐形参数”只能主打一个“模糊的正确”，否则就会导致“精确的错误”！

  有些时候，五大隐形参数无法兼顾，只能有所取舍。困境反转股，无法考虑增长率。科技股经常用回购替代分红，无法考虑股息率。周期股的ROE在景气年份里理应上涨就无法考虑ROE增长率。有鉴于此，投资既是科学也是艺术！

  银行股我是门外汉，简单粗暴的只看几个关键指标。其中一个就是拨备覆盖率，低于300%的完全不考虑。虽然有点过于粗暴，但也确实在银行股赚钱了。成都银行赚得多，招行赚得少。

  有些时候，五大隐形参数无法同时兼顾，只能有所取舍。困境反转股，无法考虑增长率。科技股经常用回购替代分红，无法考虑股息率。周期股的ROE在景气年份里理应上涨，无法考虑ROE增长率。有鉴于此，投资既是科学也是艺术！

  格力的市赚率估值很便宜，但我不喜欢它随意更改股东回报计划，所以暂时不考虑，。啥时候改回来，啥时候再考虑。——另外，最新的解释是：回购也算分红。但当年的回报计划里，却并没有这一条，所以我还是持保留意见。$格力电器(SZ000651)$

  与我一同获得雪球提名的，还有我的雪球好友@炼金女王，烦请各位投她一票，感恩感谢。

  一个缺乏流动性，并拒绝严惩老千的股票市场，经常会有这种奇葩的事情存在。这些股票当中，哪怕只有1/10是老千股，也会对整个群体造成特别大的影响，更何况出千率远高于10%。——港股通以外的港股市场，市赚率经常失效。并且不仅市赚率会失效，市盈率、市净率、市销率都会失效。——究竟为何失效？兄弟不应该质问我，而是应该质问香港证监会。

  顶一下丁总，他发明的市赚率做成量化因子是有超额收益的，但波动极大，不能单独用，这里加了些辅助参数，更简单的是直接抄丁总作业

  其实增长率最难把控了。评论区很多球友用过去若干年的平均增长率来判断公式是否可用，但巴菲特判断的是未来的平均增长率。而用过去去预测未来是很危险的。有突出贡献的公司扩张到成熟期后，营收利润增长很有可能会进入低个位数增长，长期7%的增长率对于大部分企业来说难度很大。不过感觉市赚率还是颇好用的。结合市赚率捕捉买卖信号，如果十年一个买卖周期，能够得到额外7%的收益（十年两倍市赚率收益）。如果要长期超额收益率（20%），就需要结合对公司的理解了（7%增长率部分收益）。

  这几条确实关键，也是我经常对PR的反思，来来去去。利益驱动下吐露的越来越有价值了。

  受益匪浅！必须支持，萌新已投票！缘起《被忽略的投资秘籍》打开新世界，9月下雪球，关注了v大，默默学习价投知识，学看财报（很多名词还要百度），建立了些模糊的框架，希望踏上模糊的准确之道，通过实践慢慢形成自己的逻辑框架，只是现在户开好了仍没正式下场…比如股份行里招行（感觉估值roe还有pr等比较符合规定标准了），想27～30区间就入，没曾想国庆前后突然疯狂…直接不知该怎么参与了…萌新泪两行

  你好！本文图中B公司复合增长率16.67%，个人觉得是21.64% 说明如下，请核实B公司的净资产：初始净资产=11.10年后的净资产：初始净资产为1，每年有15%的增长，因此10年后的净资产可以表示为：计算12.分红再投资的累计净资产贡献：每年分红再投资的收益为=0.3*1*0.5=0.15，且每年以15%增长。因此，10年后累计的分红再投资贡献可以表示为： 计算2在10年后，B公司的净资产总额（包括净资产增长和分红再投入的贡献）约为 7.09。那么复合增长率为：21.64% 计算3ru